11月14日，國(guó)務(wù)院辦公廳發(fā)布《地方政府性債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)應(yīng)急處置預(yù)案》(下稱(chēng)《預(yù)案》)。

中債資信地方政府及城投行業(yè)研究團(tuán)隊(duì)指出，《預(yù)案》在重申地方政府責(zé)任范圍，明確各類(lèi)政府性債務(wù)處置原則的同時(shí)，進(jìn)一步細(xì)化新預(yù)算法及43號(hào)文的有關(guān)要求，提出風(fēng)險(xiǎn)事件分級(jí)細(xì)則及相應(yīng)處置方法。

中信證券(17.450, 0.00, 0.00%)首席債券分析師明明還指出，《預(yù)案》首次在政策適用范圍、性質(zhì)、影響范圍和程度等方面，對(duì)地方政府性債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)判定進(jìn)行了明確。

“實(shí)際上，43號(hào)文之后，財(cái)政部已經(jīng)多次提醒地方政府，要?jiǎng)澢宓胤秸统峭镀脚_(tái)之間債務(wù)的界限。”北京某券商分析師對(duì)21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道記者表示，但2015年以來(lái)，地方政府出于刺激經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的需要，相關(guān)規(guī)定并未得到嚴(yán)格遵守，“前段時(shí)間有些地方政府突然撤回?fù)?dān)保函，就可以看出端倪。”

此外，《預(yù)案》的出臺(tái)，并未給債券市場(chǎng)造成恐慌。

“這兩天城投債到期收益率有所反彈，但主要還是跟隨利率債收益率反彈的結(jié)果。城投債拋售的并不多。估計(jì)投資者還是覺(jué)得，應(yīng)該走一步看一步，沒(méi)那么可怕，但接下來(lái)城投債估值的調(diào)整肯定無(wú)法避免。”北京某公募基金經(jīng)理對(duì)21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道記者說(shuō)。

城投平臺(tái)信用分化將加劇

根據(jù)《預(yù)案》，地方政府性債務(wù)包括地方政府債券和非政府債券形式的存量政府債務(wù)，以及清理甄別認(rèn)定的存量或有債務(wù)。

在時(shí)間點(diǎn)上，《預(yù)案》所稱(chēng)存量債務(wù)，是指清理甄別認(rèn)定的2014年末地方政府性債務(wù)，包括存量政府債務(wù)和存量或有債務(wù)。對(duì)地方政府性債務(wù)，《預(yù)案》提出，要區(qū)分不同債務(wù)類(lèi)型實(shí)施分類(lèi)處置措施，其中，對(duì)地方政府債券，地方政府依法承擔(dān)全部?jī)斶€責(zé)任，中央實(shí)行不救助原則。

據(jù)財(cái)政部此前統(tǒng)計(jì)，截至2014年12月31日，地方政府性債務(wù)余額為24萬(wàn)億元，其中地方政府負(fù)有償還責(zé)任的債務(wù)(地方政府債務(wù))規(guī)模為15.4萬(wàn)億元，地方政府或有債務(wù)規(guī)模為8.6萬(wàn)億元。

中信證券固收分析師明明指出，不是所有的城投平臺(tái)債務(wù)都屬于地方政府債務(wù)，實(shí)際上，“大部分新老劃斷之后的新城投的債券基本上都不屬于救助范圍。”

“對(duì)于目前城投債的信用資質(zhì)，其早在43號(hào)文就開(kāi)始新老劃斷，市場(chǎng)有所預(yù)期，但是關(guān)于地方政府重整的制度化，市場(chǎng)仍然感到突然，預(yù)計(jì)未來(lái)城投平臺(tái)資質(zhì)分化將會(huì)進(jìn)一步加劇，需要密切關(guān)注后續(xù)進(jìn)展。”明明稱(chēng)。

弱資質(zhì)平臺(tái)違約“并非不可能”

“其實(shí)在2014年43號(hào)文出臺(tái)后，市場(chǎng)已經(jīng)逐漸接受城投平臺(tái)債務(wù)與地方政府性債務(wù)分離的調(diào)整方向。但在信用債市場(chǎng)上，由于不少投資者依舊認(rèn)為地方政府會(huì)為城投平臺(tái)兜底，城投債依舊享用著地方政府的信用，發(fā)行利率低，而且很受追捧。”前述公募基金投研人士稱(chēng)，但隨著文件的出臺(tái)，“城投平臺(tái)與政府的信用應(yīng)該會(huì)進(jìn)一步剝離，一級(jí)市場(chǎng)上城投債的發(fā)行利率也會(huì)逐漸拉開(kāi)。”

對(duì)二級(jí)市場(chǎng)上的存量城投債，該政策的影響亦將顯現(xiàn)。

興業(yè)證券(8.680, -0.08, -0.91%)研報(bào)稱(chēng)，政策對(duì)城投平臺(tái)整體偏負(fù)面，存在估值調(diào)整壓力。其中，2014年之前的城投債屬于政府債務(wù)的概率較高，但面臨著置換時(shí)估值上的不確定性。2015年之后發(fā)行的城投債關(guān)鍵看是否有地方政府的擔(dān)保承諾。未來(lái)，城投債定價(jià)傾向于產(chǎn)業(yè)化，更加取決于城投本身資質(zhì)和項(xiàng)目的現(xiàn)金流。

天風(fēng)證券固收分析師孫彬彬則從債券發(fā)行和到期的時(shí)間點(diǎn)進(jìn)行判斷：2014年以前發(fā)行、2017年之前到期的城投債估值調(diào)整壓力不大;2014年以前發(fā)行、2018年以后到期的城投債無(wú)論是否被置換，均面臨一定的估值調(diào)整壓力;2015年之后發(fā)行城投債無(wú)法享受地方政府信用的直接溢價(jià)，估值調(diào)整的壓力比較大。

此外，從等級(jí)的角度，AAA等級(jí)城投債估值溢價(jià)較小，AA等級(jí)城投債估值溢價(jià)較大，所面臨的估值調(diào)整壓力更大。

“結(jié)合發(fā)行時(shí)間和到期時(shí)間，可以對(duì)債券的信用有一個(gè)大概的把握;對(duì)于可能失去金邊屬性的城投債，可以?xún)?yōu)先考慮其募投項(xiàng)目，純公益性募投的城投債，仍將面臨一定的保護(hù)。”他建議稱(chēng)。

興業(yè)證券固收?qǐng)F(tuán)隊(duì)進(jìn)一步認(rèn)為，弱資質(zhì)的城投平臺(tái)基本面在走弱，城投平臺(tái)違約并非不可能。目前來(lái)看，城投債投資價(jià)值已不大，但如果出現(xiàn)估值調(diào)整，自身資質(zhì)較好的城投債仍有較好的投資價(jià)值，只不過(guò)挑選需更加細(xì)化。