華陽股份（600348）未來還有潛力嗎？2022年7月14日券商評級內容摘要如下：公司為國內無煙煤產量最大的上市公司：無煙煤為國內稀缺煤炭品種，2016 年國內無煙煤儲量僅占全國煤炭總儲量的13%。2021 年全國無煙煤產量最大的省份是山西，產量達到2.26 億噸，占全國的64%；產量最大的上市公司為華陽股份，2021 年產量達到4610 萬噸。

無煙煤業務提供較好自由現金流，鈉離子電池業務助力公司二次成長：公司自2003 年上市起歸母凈利潤一直為正值，我們更關注公司的自由現金流，公司上市的19 年內自由現金流僅6 年為負值。公司和鈉離子電池龍頭中科海鈉緊密合作，對其權益持股比例為7.75%，華為旗下投資機構哈勃也入股中科海鈉，持股13.33%。公司通過華鈉銅能、華鈉碳能以及華鈉芯能三家子公司分別布局鈉離子電池正負極材料各2000 噸、電芯及Pack 1GWh。除鈉離子電池外，公司也布局光伏組件和飛輪儲能業務加快轉型。

鈉離子電池碳基負極材料助力無煙煤向高附加值材料轉變：當前無煙煤主要應用于電煤和化工煤領域，但無煙煤同時也是優質的負極材料原料，通過裂解無煙煤獲得的碳材料儲鈉容量高、循環穩定性好、成本低。當前中科海鈉采用Cu 基層狀氧化物正極和無定型碳負極路線，產品性能處于行業領先。

預計2026 年鈉離子電池潛在可替代的市場空間215.6GWh：基于碳酸鋰價格15萬元/噸和碳酸鈉價格0.2 萬元/噸的前提，鈉離子電池材料成本較鋰離子電池將下降30%-40%。根據我們的測算，預計2026 年鈉離子電池潛在可替代的市場空間215.6GWh，接近于2021 年全國動力電池產量219.7GWh。假設2026 年鈉離子電池的替代比例為35%，則鈉離子電池替代規模約為75.5GWh，對應產值約362 億元。

全球鈉離子電池技術百家爭鳴，預計產業化最快有望2023-2024 年實現：全球范圍內，以國內中科海鈉、寧德時代、鈉創新能源以及國外Faradion、NatronEnergy 等為代表的企業已率先開啟鈉離子電池的商業化探索，大部分企業已經實現了小規模的試產。預計鈉離子電池產業化最快有望2023 年-2024 年實現，2025 年-2027 年可以實現規模化的成熟應用。

預計公司2022-2024 歸母凈利潤分別為55.9 億元、58.1億元、60.5 億元，同比增長58.2%、3.9%、4.1%，當前股價對應PE 分別為6.2X、6.0X、5.8X。鑒于公司無煙煤龍頭的行業地位以及鈉離子等新能源布局后的二次成長，首次覆蓋，給予“增持”評級。

風險提示：煤炭價格下滑，鈉離子電池布局進度不及預期等。