本周四(8月22日)哈爾轉(zhuǎn)債申購，申購代碼【072615】。

哈爾轉(zhuǎn)債發(fā)行規(guī)模3億元，債券評級AA-，初始轉(zhuǎn)股價5.8元，今天(8月20日)收盤正股股價是6.22元，轉(zhuǎn)股價值是107.24元。

哈爾轉(zhuǎn)債主要條款及評價

債底84.77元，面值對應(yīng)YTM 3.00%：哈爾轉(zhuǎn)債發(fā)行期限5年，票面利率每年分別為0.4%、0.8%、1.0%、1.5%、2.5%，到期贖回價格為票面面值的112%(含最后一期利息)。按照中債2019年8月19日5年期AA-企業(yè)債估值6.51%計算的純債價值為84.77元，面值對應(yīng)的YTM為3.00%。若上市價格超過115.70元，對應(yīng)負的到期收益率水平。

初始平價98.10元：哈爾轉(zhuǎn)債初始轉(zhuǎn)股價格為5.8元，正股哈爾斯在2019年8月19日收盤價為5.69元，對應(yīng)初始轉(zhuǎn)股價值98.10元。

A股股本攤薄幅度12.6%：發(fā)行規(guī)模3億元，假定以5.8元的初始轉(zhuǎn)股價全部轉(zhuǎn)股，新增股本數(shù)量為5172.4萬股，對公司A股總股本的攤薄幅度約為12.60%。假設(shè)大股東不持有轉(zhuǎn)債/持有轉(zhuǎn)債不轉(zhuǎn)股，則大股東持股比例將由51.51%降至45.75%。

此外，本期轉(zhuǎn)債由大股東股權(quán)質(zhì)押擔(dān)保，質(zhì)押擔(dān)保股份數(shù)量7118.65萬股，占其持股數(shù)的33.67%。

正股基本面：OEM海外業(yè)務(wù)快速增長，國內(nèi)渠道拓展面臨壓力

哈爾斯主要從事不銹鋼真空保溫器皿的設(shè)計和產(chǎn)銷，同時還生產(chǎn)鋁瓶、塑料、玻璃杯等。從基本面角度看：1)主打業(yè)務(wù)模式為OEM(品牌代工)，具有穩(wěn)定海外客戶源，業(yè)務(wù)拓展至多個國家和地區(qū)，營收較快增長。隨后續(xù)合作加深，仍有進一步發(fā)展空間。2)公司在國內(nèi)保溫市占率第一(2017)，但OBM(自主營銷)模式增速下滑，在傳統(tǒng)和電商渠道均面臨不小競爭壓力;公司積極與迪士尼、奔馳等品牌開展合作，渠道覆蓋有望增強。總體而言，公司有一定業(yè)績成長性，但產(chǎn)品壁壘不高或是制約因素。

正股估值偏低但有合理性，自身成長性有望形成驅(qū)動力

哈爾正股當前股價5.69元，對應(yīng)PE TTM為23.3x，處于歷史低位，相對同類公司蘇泊爾(32.6x)、永藝股份(24.7x)等相比偏低。我們認為低估值有一定合理性，原因在于：1)保溫器皿市場集中度低，產(chǎn)品壁壘不高，競爭環(huán)境嚴峻;2)題材相對平淡。但公司在行業(yè)中技術(shù)保持領(lǐng)先，市占率有望進一步增強，形成驅(qū)動力。

股權(quán)集中度較高，有質(zhì)押風(fēng)險，經(jīng)營風(fēng)險可控

公司股權(quán)集中度較高，大股東呂強占比51.5%，其質(zhì)押比例占總股本41.13%;近期無解禁壓力。經(jīng)營方面，客戶集中(18年前五大客戶占比超50%)，公司與其合作變化或?qū)κ杖氘a(chǎn)生負面影響;不銹鋼價下行可能削弱盈利能力，但短期內(nèi)不銹鋼供需格局穩(wěn)定，價格變化幅度預(yù)計不大，公司有較好的成本管控能力，原材料價格影響或可控。

申購價值分析：預(yù)計中簽率0.033%

原股東配售方面，哈爾斯股權(quán)結(jié)構(gòu)較為集中，第一大股東呂強持股51.51%，前五大股東呂強、呂麗珍、歐陽波、呂麗妃、呂懿均為一致行動人，合計持股63.03%?？紤]到本次轉(zhuǎn)債破發(fā)風(fēng)險不大，假設(shè)原股東配售比例約50%，則配售金額約1.5億，剩余可供申購規(guī)模約1.5億元。

本次發(fā)行僅有網(wǎng)上環(huán)節(jié)，每個賬戶申購上限為100萬，下限為1000元，申購資金量方面，參考近期發(fā)行規(guī)模相近的英科轉(zhuǎn)債、合興轉(zhuǎn)債網(wǎng)上申購情況(有效申購額分別4490億、4161億)，假設(shè)此次約4500億元申購資金，則對應(yīng)中簽率約0.033%。